1 供给端：OPEC+产量执行与非OPEC供应政策动向

    2025 年一季度，OPEC+继续推进自 2022 年底以来实施的减产协议，同时自 4 月份起逐步考虑增产计划。然而成员执行情况不一，多国产量超额，引发追加减产的补偿方案。4月中旬，OPEC 宣布伊拉克、哈萨克斯坦等 8 个产油国提交新的补偿减产计划，以弥补之前超产。最新方案要求 7 国在 2025 年 4 月至 2026 年 6 月间每月额外减产 36.9 万桶/日（较原计划增加)，单月追加削减规模在 19.6 万至 52 万桶/日。若完全执行，将几乎抵消 2025 年 5 月起 OPEC+其他成员原定的 41.1 万桶/日增产（5 月份补偿 37.8 万桶/日），为油市提供支撑。其中伊拉克迄今超产累计达 193.4 万桶/日，需要大幅压减供给，而哈萨克斯坦也需补偿 129.9 万桶/日。这一严格履约方针意味着多数OPEC+国家2025年产量将控制在协议目标附近，总体产量较2024年年均水平持平，以防库存激增并支撑油价。

　　与此同时，根据 OPEC 预测，2025 年非 OPEC 供应保持增长，特别是美洲产油国。根据OPEC 月报预测，2025 年 OPEC+协议外液体产量将同比增加约 91 万桶/日，达 5410 万桶/日，主要来自美国、巴西、加拿大和阿根廷等国。2026年非OPEC供应预计再增90万桶/日至5500万桶/日。美国页岩油是增长主力，OPEC 预计 2025 年美国单国贡献约 40 万桶/日增量，其次巴西 15 万、加拿大 14 万、阿根廷 5 万桶/日。这与 EIA 短期展望一致：EIA 预计 2025 年美国、加拿大、巴西和圭亚那将驱动产量扩张， 非 OPEC+总供应增长约 130万桶/日。不过需要注意的是，随着前期油价下滑，美国页岩业者投资趋谨慎，产量增速可能放缓。IEA 指出尽管美国政府呼吁“猛钻油井”，但由于特朗普政府实施的“对等关税”导致油价大跌已令美国油企放慢扩产步伐。总体而言，2025 年全球石油供应增长预期在 120 ~ 130 万桶/日左右，短期OPEC+内部的适度增产被严格的补偿减产所对冲，OPEC产量基本维持稳定；非 OPEC增产成为满足全球需求增长的主要来源。

　　2 需求端：全球石油需求区域结构变化及展望

　　受贸易环境和经济走势影响，三大月报同时下调 2025-2026 年全球石油需求增速预期。OPEC 月报将 2025 年全球石油需求增长预估下调至 130 万桶/日，比上月预测减少 15 万桶/日，2026 年需求增量亦降至 128 万桶/日。即便下调，OPEC 的预测仍明显高于 IEA 和 EIA 等机构，属于行业高值，反映产油国组织对未来几年石油需求保持增长的信心。IEA在 4月报告中更为悲观，预计 2025 年全球日均需求仅增长 73 万桶，较上月预测大幅下修 30 万桶，增速将降至近五年最低，并首次预测 2026 年需求增量进一步放缓至 69 万桶/日，原因是宏观经济脆弱和电动车普及等结构性因素。EIA 的短期能源展望则介于两者之间，预计 2025 年消费增长约 90 万桶/日、2026 年 100 万桶/日，分别较此前预估下调 40 万桶/日和 10 万桶/日。三大机构均强调，贸易摩擦升级令全球 GDP 前景不确定，需求预测面临下行风险。

　　从区域结构看，石油需求增长几乎全部来自新兴经济体，OECD 发达国家趋于停滞甚至轻微下降。根据 OPEC 四月报分析指出，2025 年全球 130 万桶/日的需求增量主要由非 OECD地区拉动，尤其是中国、印度及其他亚洲国家消费强劲增长。美欧日等 OECD 市场油品需求已接近峰值，受电动车替代、能效提升和经济放缓影响，二季度 OECD 美洲石油需求可能同比萎缩 7 万桶/日，欧洲减少 2 万，亚太持平。相比之下，OPEC 认为中国尽管遭遇美方高关税冲击，二季度仍有望在强劲的贸易流动性和工业生产支撑下贡献约 20万桶/日的需求增量，并在三、四季度增量分别扩大到 30 万桶/日。总体而言，非 OECD 占全球石油总需求的比重将继续上升，需求增长“东移”趋势延续。2025 年全球日均需求量预计约在 1.05 亿桶左右，其中超过一半来自非 OECD 经济体。

　　自 2024 年 12 月以来，本轮 OPEC 需求展望的下调也意味着 2025 年增速将创 2019 年以来最低（剔除 2020 年疫情影响），美国石油产量增幅也将持续缩减。同时 IEA 也指出，在贸易战阴云下，中美这两大原油消费国的需求前景尤为疲软，本次对 2025 年需求预测的下调中，约一半来自中美两国需求减弱。不过，中印等亚洲新兴市场的内部支撑因素仍在，中国政府可能通过经济刺激政策稳住工业和交通需求，而印度持续的城市化和汽车保有量增长将带动汽柴油消费。因此，三大能源机构预测虽趋谨慎，但一致认为非 OECD 亚洲仍是全球油需增长引擎，OECD 国家则进入低增长甚至零增长的新常态。

　　3 全球供需平衡与库存变化

　　随着供需前景调整，2025 年全球油市平衡态势也在发生变化。年初由于需求增长强劲且OPEC+限产执行度较高，市场一度延续供需偏紧的局面，但进入二季度，供需缺口开始收敛，甚至转向过剩预期。IEA 数据显示，2025 年一季度全球石油日消费同比大增 120 万桶（创2023 年以来最高增速），但 3 月份同比供应增幅达 91 万桶，已基本满足了额外需求。产量回升使库存停止下降并略有累积：2月份全球石油观测库存增加 2190万桶至 76.47亿桶，虽仍接近五年低位，但扭转了此前库存下降趋势。其中 OECD 商业原油库存增加 1410 万桶，非OECD 以及海上浮仓也贡献显著增量，显示市场供应相对充裕。EIA 亦预计，全球石油库存将在 2025 年年中开始持续累积，结束过去一段时间供不应求的局面。这意味着油市可能从此前的偏紧逐步转为宽松，需警惕供过于求引发的价格下行压力。

　　4 宏观经济与政策对石油市场的影响

　　贸易紧张局势升级使经济前景蒙阴，主要机构纷纷下调增长预测。OPEC 四月报将 2025年全球 GDP 增速预期下修 0.1 个百分点至 3.0%，2026 年降至 3.1%，并警告贸易摩擦正侵蚀信。EIA 引用的 Oxford Economics 预测亦表明，在最新关税措施前，全球经济已显脆弱，新关税使前景更加不确定。IEA 直接将石油需求下调归因于“全球经济展望恶化”，认为 4 月初贸易紧张突然升级令宏观环境迅速转差。特朗普政府发起的贸易战 2.0不仅削弱进出口和工业生产，也推升部分商品物价，加剧通胀压力。这种局面使主要央行的货币政策进退两难：一方面通胀仍在高位；另一方面关税冲击可能拖累增长，市场预期美联储等可能不得不放缓加息节奏，甚至考虑适时转向宽松以防经济滑入衰退。

　　截至 2025 年 4 月，美联储维持较高利率水平以抗击通胀，但面对贸易战风险，部分投资者开始押注未来降息的可能性。这种预期变化通过汇率和投资渠道影响油市，若美国经济显著放缓，美元可能走弱，从而支撑以美元计价的油价；反之，高利率环境若持续，将抑制经济活动和石油消费。欧洲方面，经济复苏乏力且受能源价格此前高企拖累，欧洲央行货币政策趋于谨慎。而中国或将在承受出口受挫压力下加大经济刺激力度。EIA 指出中国为对冲关税影响采取了财政和货币刺激，这有助于提高中国石油需求增速。因此，中美政策走向分化，美国收紧政策的尾声与中国潜在宽松，都将影响两国石油需求和国际油价。

　　全球 GDP 增速与石油需求密切相关，一般而言，全球 GDP每降低 1个百分点，石油需求增速会相应放缓甚至减少约数十万桶/日。2025 年贸易纷争使 IMF 全球增长预测降至 3%左右的温和水平，这意味着石油需求弹性受到压制。此外，美元走势和通胀也通过宏观渠道影响油价逻辑。若贸易战导致供应链重组、成本上升，通胀可能居高不下，各国央行难以及时放松货币，这将进一步压制经济和石油消费。反过来，如果经济显著转弱迫使央行放松，流动性改善又会对大宗商品形成支撑。从当前情况看，经济下行压力主导影响，宏观变量对油市的净效应偏空居多，政策不确定性又加剧市场波动，投资者需密切关注贸易谈判进展。

　　5 油价锚定逻辑转变：从产油国财政平衡到页岩油成本

    2025 年 4 月的市场巨变还揭示了油价决定机制的一种转变：原油定价逻辑从 OPEC 产油国的财政盈亏平衡价，逐渐转向美国页岩油的成本底线。长期以来，许多 OPEC 成员国依赖石油收入平衡预算，其财政盈亏平衡油价往往成为实际目标油价的“地板”。例如沙特阿拉伯作为能源-财政关联度较高的国家，近年来需要约每桶 90.9 美元左右的油价才能平衡财政；俄罗斯 2025 年预算基准油价约定在 69.70 美元；高度依赖石油收入的伊拉克在油价跌破 70 美元时就面临财政困难。这些财政平衡点曾在 OPEC+减产决策中隐约扮演“锚”的角色——当油价远低于盈亏平衡时，产油国往往更积极联合减产以推高价格然而，本轮价格下跌中 OPEC+的反应显示出新的定价底线：面对 Brent 跌破 70 甚至 4 月9 日盘中一度跌破 60 美元，OPEC+未立即追加减产，反而坚持原定 5 月增产计划。这意味着OPEC+未将 80-90 美元的财政平衡价作为短期铁底，容忍了价格跌至其财政痛点之下。另外，一个重要原因是美国页岩油的成本曲线为市场提供了另一层支撑。当油价跌至接近美国页岩油的边际生产成本时，美国产量增长将迅速放缓甚至停滞，从而缓解市场供应过剩的压力。

　　当前美国页岩油主要产区（二叠纪盆地等）的新井完全成本普遍估计在每桶 50 美元左右，部分高成本区块可能在 60 美元附近。4 月初 WTI 跌至约 56 美元时，许多美国页岩运营商已开始缩减钻井活动，以免无利可图。这种市场化反应相当于给油价设置了潜在支撑位，即油价跌到 50-60 美元左右区间，页岩油增产止步甚至减量，进而阻止油价进一步崩跌。

　　从期货价格结构也可以看出,此前市场预期长期高油价，远期曲线往往 Backwardation陡峭，因为市场相信 OPEC 会维持供应紧俏，从而近月升水较大。而如今 2025 年的曲线虽前端仍为Back，但后段已转为 Contango，说明市场预计未来供应宽松、油价受制于成本而下行。根据路透社提供的资讯，投行亦纷纷下修中长期油价预测：JPMorgan 将 2025 年 Brent 目标价从 73美元下调至 66 美元，2026 年从 61 下调至 58 美元。Goldman Sachs 预测如果出现美国典型衰退，Brent 可能跌入 50 多美元。这些新的预期均明显低于沙特等国的财政平衡要求，却接近或略高于页岩油成本水平。因此可以的出结论，即市场共识正在形成，普遍认为 60 美元左右可能成为新的油价支点。在这一价位，OPEC 国家虽财政吃紧但尚能支撑一段时间，而页岩油进入停滞状态，供需趋于均衡。

　　6 地缘政治风险：中东局势、航运安全与制裁影响

    2025 年 4 月美国发起“对等关税”政策以来，影响油市的地缘风险主要集中在中东和运输要道：中东产油国局势、红海航运安全、美伊制裁与谈判成为市场关注的焦点。

　　首先，中东产油国普遍面临财政收入因油价下跌而紧张的压力，这可能影响其产能投资与产量政策。如前文所述，油价跌至每桶 60 美元附近对海湾国家财政是重大考验。沙特阿拉伯等国需要削减预算或增加举债来应对收入缺口，这可能导致国内经济和政治压力上升。同时，中东内部政治动态也值得注意，2025 年初沙特和伊朗在中国斡旋下恢复外交关系，这有助于区域稳定，但也可能影响 OPEC 内部的协作。如果伊朗制裁松动、原油出口回归市场，OPEC 其他成员需为其腾出市场份额，内部博弈加剧。利比亚的政治分裂和武装冲突亦对产量造成反复影响——近期利比亚原油产出在 100 万桶/日上下波动，任何新的冲突或和解都能令这一数字骤降或骤增，从而冲击地中海油市。

　　其次，在红海及中东航运通道安全风险问题方面，2023 年底至 2024 年初，也门胡塞武装在红海频繁袭击商船，给这一石油运输要道蒙上阴影。虽然随着 2024 年底巴以加沙停火，胡塞宣布停止攻击非以色列关联船只，红海局势一度缓解。2025 年初，曾遭袭的原油油轮Chrysalis 安全通过苏伊士运河，被视为局势好转的积极信号。然而红海安全依然脆弱：胡塞武装此前数月内袭击了 100 多艘船只并击沉 2 艘，导致大量船东绕道好望角，埃及 2024 年因此损失运河收入约 70 亿美元。目前胡塞虽声称只针对以色列相关船只，但地区局势风云难测，一旦也门冲突各方谈判破裂或域外势力介入，红海航运风险可能再次上升。对于油市而言，红海包括曼德海峡-苏伊士运河通道是中东原油输往欧洲和北美的重要路径。若该通道不安全，日均多达 500 万桶的原油和成品油流动可能受扰，进而将导致运费和保险费飙升，中东原油相对价格上升，特别是运往欧洲的阿拉伯轻质油或出现地缘溢价。同时，运能受限会令部分产油国西向出口受阻，不得不更多转向亚洲市场销售，可能扰乱地区间供需平衡。

　　第三，美伊制裁与核谈判动态也是当前市场着重关注的焦点问题。一方面，美国新一届特朗普政府重启对伊朗的“极限施压”策略，加大制裁力度，尤其针对伊朗对华石油出口渠道。4 月 16 日，美国财政部宣布制裁一家中国山东地炼和多家涉及伊朗原油走私的企业和船只，试图切断伊朗“影子舰队”向中国输油的路线，并且达到敲山震虎的目的组织其他国家从伊朗购买石油。美国明确目标是将伊朗石油出口压至零，以迫使德黑兰让步。这意味着短期内伊朗合法出口仍受严厉限制，市场无法指望伊朗增产来平抑油价。然而另一方面，美国也在尝试通过谈判解决核问题。4月中，美伊代表在阿曼和罗马举行了多轮间接会谈，被称为“具有建设性”并计划继续磋商。这种谈判与制裁并行的状况，让市场对伊朗原油前景判断复杂：若谈判破裂，制裁将更严厉，伊朗可能采取强硬回应，包括扰乱海湾航运（如过去曾扣押油轮）或提高铀丰度引发地区紧张，推升油价风险溢价；反之，若谈判取得突破，例如达成临时协议，部分解除对伊制裁，伊朗潜在近 200万桶/日的闲置产能将成为油市“灰犀牛”。

　　若年内伊朗方面达成某种形式妥协，不排除 2025 年底前伊朗出口回升的可能，这将显著改变2026 年的供应图景。因此美伊博弈是悬在油市头上的一柄剑，市场保持高度敏感。2025 年余下时间，地缘政治仍将是油市剧本的重要章节：中东和平与冲突如何演进、美伊是否和解、俄乌战局走向、委内瑞拉产量回归等等问题，都将写就油价波动的注脚。

　　7 结语

　　总而言之，2025 年油价的决定因素正发生微妙转变。美国页岩油的边际成本正在成为油价底线的锚，而 OPEC 产油国的财政需求不再直接充当价格底部，而更像上限约束。一位能源顾问的话概括道：“油价跌到很多产油国无法平衡预算的水平，远低于他们需要的价格，但只要有页岩油这道防线，多数经济体不会像十年前那样陷入恐慌。”当前石油市场格局发生了结构性的变化，市场力量更分散，OPEC 虽仍具影响力但已不像过去单极主导价格。因此短期内，原油价格或仍面临更多不确定性因素影响，但我们对原油价格的中长期逻辑仍维持不变，即在页岩成本底的支撑下，OPEC+通过灵活调整配额，在 60-80 美元区间内寻求平衡，而财政盈亏价格将更多表现为市场的压力上限。（国贸期货）

　　








 
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